Les fusions-acquisitions et l'analyse économique du droit : approche comparée France-Etats-Unis

LES FUSIONS-ACQUISITIONS
Georges Cavalier
Thomas Straub1
Professeur de Management
Haute Ecole de Gestion, Fribourg
hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
Recherche réalisée avec le soutien de la Mission de recherche Droit et Justice dans le
cadre du programme Attractivité Economique du Droit
auteurs tiennent à remercier les Professeurs O. Moréteau (Louisiana State University) et Y. Reinhard
Legendre pour leurs remarques et apports pertinents.
juridique des fusions-acquisitions en France et aux Etats-Unis, en
performance à long terme des opérations de fusions-acquisitions.
Afin de mener à bien cette recherche, une méthodologie spécifique a
été développée, et ses résultats sont ici évalués. Deux méthodes
juridiques de réalisation des fusions-acquisitions ont été retenues :
La performance a été ensuite mesurée par les facteurs temps, coût et
degré de satisfaction. Le facteur temps a été scindé en jours-hommes, et
Des répondants français et américains ont rempli un questionnaire en
questions posées était : Quelle est votre estimation de jours-hommes
pour réaliser cette étape ? Des graphiques en forme de radar ont été
utilisés pour comparer la moyenne de chacun des facteurs de
performance. Afin de vérifier les corrélations entre ces facteurs de
performance, une analyse interfactorielle (régression) a été menée.
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Les résultats de la recherche sont présentés dans cet article. Ces
pour le facteur temps, les résultats varient. La conclusion est que
de différences majeures en ce qui concerne les fusions-acquisitions.
Une des raisons est que les fusions-acquisitions sont conduites selon
des procédures standardisées, et suivant des pratiques contractuelles
largement communes en France et aux Etats-Unis.
Sommaire
ésumé
......................................................................................................................... . . . .2
TRODUCTION
........................................................................................... . . . . . . . . . . . . . .3
ENTIFICATION DES AMELIORATIONS AU MODELE EXISTANT . . . . . . . . . . . . . .6
EVELOPPEMENT DU MODELE PERTINENT
................................. . . . . . . . . . . . . . . . . .7
....... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .11
. Principaux résultats
................................................................................. . . . . . . . . . . . . . .12
........................................ . . . . . . . .14
.......................................................................................... . . . . . . .15
........................................................................ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .17
. Analyse interfactorielle
.................................................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .18
Conclusion
...................................................................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .19
. Possibles explications des résultats de la recherche
............................................. .19
. Limites inhérentes à la présente recherche
....................................................... . . . . .23
. Futurs axes de recherche
................................................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .23
........................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .26
nnexe 2 : Extraits de la version anglaise du questionnaire
............. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .27
nnexe 3 : Compétences du répondant : sa fonction
................................................ . . . . .36
.............................. . . . . . . . .37
nnexe 5 : Compétences du répondant : implication
................................. . . . . . . . . . . . . . . . . . .38
nnexe 6 : Explication des barèmes
................................................................... . . . . . . . . . . .39
nnexe 7 : Analyse interfactorielle
....................................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .41
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INTRODUCTION
2 V. les rapports depuis 2004 sur http://www.doingbusiness.org. V. aussi ASSOCIATION HENRI CAPITANT, LES
Société de législation comparée, 2006 ; S. Valory, Promouvoir le droit français, Droit & Economie 2005, n
France a gagné 4 places pour se situer au 31ème rang, juste après la Corée3. Dans ce
comparée au droit américain et relativement à des opérations plus complexes4. Ainsi, une
volume et de la valeur des fusions-acquisitions au cours de la dernière décennie est
rapportée fréquemment dans les journaux économiques. Selon le journal Neue Zürcher
cours des 5 dernières années.
économique que le Code civil » est-elle également pertinente lorsque sont en cause les
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développement économique ?, Paris, Dalloz, 2005 ; B. du Marais (dir.), Des indicateurs pour mesurer le
droit ? Les limites méthodologiques des rapports Doing Business, La Documentation Française, Paris,
Doing Business 2008.
4 V. le programme de recherches « Attractivité économique du droit » sur http://www.gip-recherche-
justice.fr/aed/publications.htm.
Reinhard et Georges Cavalier ; Christopher L. Baker, Associé, Skadden, Arps, Slate Meagher and Flom
fusions-acquisitions, on voit poindre ici et là des raisonnements économiques qui ne sont
puisque la cession leur avait été avantageuse.
pour interpréter un concept contractuel, comme celui de cause ou de bonne foi, une autre
contrats portant sur les fusions-acquisitions8. En définitive, et même si les considérations
économiques ne sont pas étrangères au juriste français confronté à une acquisition
modèle propre aux opérations de fusions-acquisitions (III), dont les résultats sont
finalement présentés, analysés et, le cas échéant, critiqués (IV).
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LLP bureau de Paris, et Xénia Legendre, Associée, Hogan & Hartson bureau de Paris).
3ème ch., 24 juin 1981, D. 1983, somm. comm. 71, J.-C. Bousquet ; rappr. parmi une littérature abondante
C. Freyria, Le prix de vente symbolique, D. 1997, p. 51.
8 Rappr. J. Mestre, La distinction du fait et du droit en matière économique, Droit et technique de cassation,
cassation,
invitation
disponible
9 Seule la performance à long terme (ou efficacité) est considérée ici, pas la performance à court terme (ou
escomptés et réaliser les objectifs fixés dans les domaines de la qualité, de la rapidité et des coûts.
L'efficience est la capacité d'arriver à ses buts avec le moins de moyens.
IDENTIFICATION DES AMELIORATIONS AU MODELE EXISTANT
6.La méthodologie des rapports Doing Business se limite aux facteurs temps et coût
pour mesurer la performance économique des opérations juridiques retenues10. Or
changements réglementaires, jouent un rôle essentiel dans le choix de la stratégie de
5 personnes peuvent effectuer une tâche en un jour, mais la même tâche nécessitera 5
time en anglais). Cette dernière mesure évalue le nombre de jours, semaines, ou mois
nécessaires pour achever chaque étape, sans prendre en compte le nombre de personnes
8.Ensuite, bien que les facteurs temps et coûts soient assurément nécessaires pour
suffisants pour déterminer le niveau de succès de telles opérations. Plus simplement, une
opération « longue » et « chère » peut être un succès économique, et inversement. Aussi
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10 Le rapport Doing Business 2008 a légèrement modifié cette approche : v. Doing Business 2008 (version
française), p. 72.
11 D. K. Datta, G. Pinches, Factors Influencing Wealth Creation from Mergers and Acquisitions: a Meta-
analysis, Strategic Management Journal, 1992.
12 T. Straub, Reasons for frequent failure in Mergers and Acquisitions: A Comprehensive Analysis, Gabler
Verlag 2007.
13 D. K. Datta, G. Pinches, Factors Influencing Wealth Creation from Mergers and Acquisitions: a Meta-
analysis, Strategic Management Journal 1992,
15 J. Veiga, M. Lubatkin, R. Calori, P. Very, Measuring Organizational Culture Clashes: A Two-Nation
Post-hoc Analysis of a Cultural Compatibility Index, Human Relations, Sage Publications, Ltd. 2000, vol.
9.Enfin, les rapports Doing Business se fondent exclusivement sur une poignée de
questionnaires pour chacun des pays considérés, adressés à des experts16. Ces résultats
sont néanmoins subjectifs et ne sont pas suffisamment représentatifs. Une méthode
quantitative pourrait mener à des résultats plus objectifs et statistiquement représentatifs.
par les professeurs Y. Reinhard et O. Moréteau.
DEVELOPPEMENT DU MODELE PERTINENT
méthodologie suivante a été adoptée.
Chacune de ces méthodes a ensuite été artificiellement décomposée en onze étapes
(6) les autorisations réglementaires, (7) la réalisation des conditions suspensives ou
« closing », (8) la phase post-closing, (9a) les litiges sans assignation formelle, et (9b) les
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litiges avec assignation formelle.
avec la Cible (mais aussi, et de façon non exhaustive, par les instructions données aux
consultants, les contacts initiaux avec la banque d'affaires, l'identification des contraintes
de calendrier, etc...) jusqu'à la signature de l'accord de confidentialité (y compris).
13.La période entourant la lettre d'intention (2) débute par la signature de l'accord de
confidentialité (mais aussi, et de façon non exhaustive, la discussion sur la
communication externe, les premières implications juridiques, les propositions de
17 Selon nos entretiens avec des professionnels américains.
structuration de l'opération) et se termine avec la signature de la lettre d'intention (y
compris).
exemple sur la vérification des comptes, le contrôle financier, l'examen du bilan et du
l'évaluation des litiges en cours, l'estimation des problèmes environnementaux, etc.
15.La phase du contrat d'acquisition (4) a pour objectif d'évaluer la période débutant
façon non exhaustive, la discussion des projets, la négociation de la garantie de passif et,
le cas échéant, des garanties financières, le calendrier de l'acquisition, la consultation du
comité d'entreprise, si nécessaire) jusqu'à la signature du contrat d'acquisition/de fusion
(y compris).
16.La phase des documents annexes (5) débute avec la négociation de ces documents
l'obtention de diverses autorisations administratives exigées pour réaliser la transaction
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(autorisation de l'autorité de concurrence, autres autorisations réglementaires, etc...).
18.La phase de réalisation des conditions suspensives/closing (7) débute la semaine
des actions/actifs est transférée, et le paiement opéré.
compte dans cette étape, car les étapes 9a et 9b traitent spécifiquement de l'évaluation des
litiges.
20.La phase des litiges a pour objectif de rechercher si des litiges sont nés après la
transaction. Sont distingués ci-dessous les litiges sans assignation formelle devant un
tribunal ou une juridiction arbitrale et les litiges avec assignation formelle. Cette première
série de questions (9a) permet de déterminer si des contentieux sans assignation formelle
devant un tribunal ou une juridiction arbitrale se sont développés. La seconde série de
questions (9b) vise à évaluer si des litiges sont nés avec une assignation formelle devant
un tribunal ou une juridiction arbitrale.
21.La performance économique a été mesurée compte tenu de chacune de ces étapes
satisfaction18. Les réponses ont été reportées sur une échelle de type « Likert »,
numérotée de 1 (« très bas ») à 5 (« très élevé »), chaque chiffre correspondant le mieux à
parce que les informations et objectifs secondaires concernant les fusions et acquisitions
sont rarement disponibles19. De plus, la recherche démontre que les mesures de
des « top managers »20.
réalisation de cette étape ?
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(« semaines ») ?
cette étape ?
18 J. Veiga, M. Lubatkin, R. Calori, P. Very, Measuring Organizational Culture Clashes: A Two-Nation
Post-hoc Analysis of a Cultural Compatibility Index, Human Relations, Sage Publications, Ltd. 2000, vol.
Mercedes et Chrysler fournissent des informations « secondaires » au sujet de cette opération. Les
informations « primaires » sur la fusion seraient celles communiquées directement par les parties à
20 P. R. Nayyar, On the Measurement of Corporate Diversification Strategy: Evidence from Large U.S.
Firms, Strategic Management Journal 1992, vol. 13, p. 219
pas cotées, situées soit aux Etats-Unis, soit en France. Ainsi, ont été exclues du champ de
cette recherche les opérations transnationales ou les opérations mettant en jeu une Cible
dont les actions seraient cotées sur un marché réglementé.
examinées a été spécifié dans les hypothèses. Les informations suivantes ont été
la transaction ; la complexité de la transaction en fonction du nombre de sites
25.Dans le cadre de cette étude, une méthode de recherche transsectorielle, basée sur
(1999), les études transsectorielles sont les plus connues et constituent le principal outil
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empirique (Bowen et Wiersema 1999).
26.Un questionnaire a été développé incluant deux phases de pré-test. Plus de 1.000
répondants en France et aux Etats-Unis ont été contactés par méls22. Le questionnaire a
été rendu disponible sur Internet23 et les données ont été récoltées directement sur un
de vue juridique, en 2004 : v. graphique en Annexe 1, p 26.
lyon3.fr/fusac/, et quelques extraits sont reproduits en Annexe 2 p. Annexe 2 : Extraits de la version
anglaise du questionnaire27.
tableau Excel. Selon la méthodologie adoptée, les facteurs juridiques représentent des
variables, indépendantes les unes des autres, qui influencent la performance économique
post-fusion ou acquisition.
27. Le présent chapitre présente les résultats de la recherche au regard de ses
objectifs. Il a paru opportun de restituer ces résultats sous forme de graphiques en radar
InfoPrelim (phase 1): information préliminaire ;
AudFin (phase 3a) : audit financier ;
AudJur (phase 3b) : audit juridique ;
ContrAcq (phase 4) : contrat d'acquisition ;
DocAnn (phase 5) : documents annexes ;
AutReg (phase 6) : autorisations réglementaires ;
Closing (phase 7) : réalisation des conditions suspensives ;
Post-closing (phase 8) : phase suivant la réalisation des
conditions suspensives ;
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LitSansAF (phase 9a) : litiges sans assignation formelle ;
LitAvecAF (phase 9b) : litiges avec assignation formelle.
sur une échelle de 1 a 524, le chiffre « 1 » signifiant « très insatisfaisant », et le chiffre
« temps » (« jours-hommes » et « semaines »). Pour chaque pays, les résultats obtenus
24 Pour une explication plus détaillée des échelles, v. Annexe 6, p. 39.
les résultats obtenus pour les Etats-Unis (-------) et la ligne ininterrompue matérialisant
les résultats obtenus pour la France (_______). Le graphique affiche les résultats suivants :
Schéma 1 : Comment interpréter les résultats ?
matière de fusions-acquisitions en France et aux Etats-Unis indépendamment de la nature
de la transaction. Des résultats plus détaillés, fondés cette fois sur la structure juridique de
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France et aux Etats-Unis aux opérations de fusions-acquisitions. Une analyse
résultats (C).
A. Principaux résultats
dans ces deux pays a conduit aux résultats suivants :
Schéma 2 : Résumé des conclusions de la recherche : jours-hommes, semaines, coût (en
euros) et degré de satisfaction
Jours-hommes
1 InfoPrelim
9b LitAvecAF
9b LitAvecAF
9a LitSansAF
9a LitSansAF
8 Post-closing
8 Post-closing
4 ContrAcq
7 Closing
4 ContrAcq
7 Closing
5 DocAnn
5 DocAnn
Degré de satisfaction
1 InfoPrelim
1 InfoPrelim
9b LitAvecAF
9b LitAvecAF
9a LitSansAF
9a LitSansAF
8 Post-closing
8 Post-closing
4 ContrAcq
7 Closing
7 Closing
4 ContrAcq
5 DocAnn
5 DocAnn
31. Les résultats démontrent que, de manière générale, les opérations de fusions-
Toutefois, les résultats varient selon les phases considérées. Les fusions-acquisitions en
des litiges sans assignation formelle (9a), pour laquelle le nombre de jours-hommes est
équivalent aux Etats-Unis et en France. En ce qui concerne le facteur coût, toutes les
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étapes des opérations de fusions-acquisitions sont sensiblement moins onéreuses en
France, la phase des litiges avec assignation formelle (9b) mise à part, dont les coûts se
valent dans les deux pays.
des litiges avec assignation formelle (9b). Toutefois, le degré de satisfaction est
autorisations réglementaires à la phase des litiges sans assignation formelle (6 à 9a). Eu
annexes, et de la réalisation des conditions suspensives/closing (phases 6, 7 et 8) sont
fusions-acquisitions en France et aux Etats-Unis ;
2. Les opérations de fusions-acquisitions semblent être plus économiques en France,
infra § s.).
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France
36.Dans les deux pays, les transactions prennent majoritairement la forme de contrats
SD1 InfoPrelim
SD9b LtAvecAF
SD1 InfoPrelim  
SD9bLitAvecAF
SD9a LitSansAF
SD9a LitSansAF
SD8 Post-closing
SD8 Post-closing
SD4 ContrAcq
SD7 Closing
SD7 Closing
SD4 ContrAcq
SD - Degré de satisfaction
SD 1 InfoPrelim  
SD 1 InfoPrelim  
SD 9b itAvecAF
SD 9bLitAvecAF
SD 9a LitSansAF
SD 9a LitSansAF
SD 8 Post-closing
SD 8 Post-closing
SD 4 ContrAcq
SD 4 ContrAcq
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personnes interrogées affichent un degré de satisfaction largement supérieur en France
Etats-Unis, toutes les phases suivantes sont plus brèves.
majeure entre les deux pays ;
France ;
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satisfaction
AD1 InfoPrelim
AD1 InfoPrelim
AD9bLitAvecAF
AD9bLitAvecAF
AD9a LitSansAF
AD3aAudFin
AD9a LitSansAF
AD3aAudFin
AD8 Post-closing
AD8 Post-closing
AD4ContrAcq
AD4ContrAcq
AD7 Closing
AD7 Closing
AD - Degré de satisfaction
AD- Coûts en euros
AD1 InfoPrelim
AD1 InfoPrelim
AD9bLitAvecAF
AD9b itAvecAF
AD9a LitSansAF
AD3aAudFin
AD9a LitSansAF
AD3aAudFin
AD8 Post-closing
AD8 Post-closing
AD7 Closing
AD4 ontrAcq
AD4ContrAcq
AD7 Closing
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intéressés y est supérieur, sauf en matière de contentieux (9a et 9b).
40.Ces observations mènent tout naturellement aux conclusions suivantes :
dépendant de la taille de la Cible.
C. Analyse interfactorielle
42.Une analyse interfactorielle a permis de vérifier la véracité des conclusions tirées
perspective de moyennes. En ce qui concerne les facteurs de performance économique,
les corrélations suivantes ont été examinées :
2. La corrélation entre le degré de satisfaction (variable dépendante) et le coût de
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été étudiée à travers la comparaison de moyennes.
43.Une régression révelle le lien entre deux variables ou plus. Plus spécifiquement,
elle se réfère aux méthodes employées pour dériver une équation qui met en corrélation la
variable critère avec une ou plusieurs variables prédictives ; elle examine la distribution
maintenues à différents niveaux25.
25 Churchill, G.A. 1999 Marketing research: Methodological Foundations. Harcourt : New York.
facteurs doivent également entrer en ligne de compte, notamment le degré de satisfaction.
La satisfaction constitue ainsi une dimension essentielle de cette étude.
appliquées les règles spécifiques à chaque actif afin de le transmettre séparément,
Conclusion
47. En guise de conclusion, seront proposées quelques pistes de lecture des résultats
de la recherche (A) et exposées les limites de ces conclusions (B). Sur ce fondement, une
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feuille de route sera proposée pour de futures recherches (C).
A. Possibles explications des résultats de la recherche
opérations de fusions-acquisitions de sociétés non cotées, démontre que ni le système
conclusion est corroborée par la similitude de la configuration des principaux
graphiques29.
été utilisé).
28 V. Annexe 7 (3).
29 V. supra § .
En revanche, les Etats-Unis pratiquent une fiscalité beaucoup plus faible (quand elle
uniquement fondé sur leurs avantages juridiques respectifs.
50.Une première recommandation pouvant être déduite de ces divergences fiscales est
alignant les droits de mutation frappant la cession de la majorité des fonds de commerce
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à 4.000 euros à 3% plafonnés à 5.000 euros).
51.Une autre différence entre les deux pays réside dans le régime fiscal américain
30 V. question 15 du questionnaire en Annexe 2.
31 V. supra § .
des cessions de droits sociaux, in LIBER AMICORUM CYRILLE DAVID, LGDJ, 2005, p. 53.
conséquent, la législation américaine permet une réévaluation, non seulement pour les
52.En résumé, les Etats-Unis ont entrepris une harmonisation partielle du régime
vendeurs potentiels. A ce dernier est également associé un régime fiscal de faveur, limité
dans le but de promouvoir la vente de cet actif.
53.Le concept unique de fonds de commerce englobe un ensemble composé des
marchandises, etc. Ce concept est utile car il réduit le nombre de normes potentiellement
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applicables à chaque actif constituant le fonds de commerce à un seul régime juridique,
uniformisé.
54.Parallèlement à ce régime juridique plus favorable, la France étend la possibilité
55.Le Code général des impôts français exonère les contribuables de certaines
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immatriculée et contrôlée par le cédant, (ii) suivi de la revente immédiate des actions de
36 Les avantages juridiques restent applicables et permettent la transmission directe, non seulement de
37 CGI, art. 210 B.
38 En particulier, engagement de la société bénéficiaire de calculer les plus-values, quand elle cédera les
39 Cass. com. 20 mars 2007, SAS Distribution Casino France.
de la société apporteuse de conserver pendant au moins trois ans les titres reçus en échange.
57.Dans ce cadre, une deuxième recommandation adressée au législateur consisterait
58.Cette synthèse finale incline à penser que, si les conclusions des rapports Doing
relatif. En effet, les opérations de fusions-acquisitions sont conduites selon des
procédures standardisées, et suivant des pratiques contractuelles largement communes
en raison notamment de règles impératives, elles demeurent à la marge, y compris dans
leur impact économique.
B. Limites inhérentes à la présente recherche
59.Tous les facteurs déterminants et toutes les dimensions pouvant affecter
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variables) peuvent enfin constituer autant de limites supplémentaires à cette étude.
C. Futurs axes de recherche
60.De nouveaux modèles présentant une approche plus interdisciplinaire pourraient
être développés et évalués. En outre, des modèles innovants comportant un degré de
complexité supérieur (interdépendance des différents facteurs) pourraient voir le jour et
être testés. Une recherche ultérieure pourrait examiner davantage les différences entre
contexte, afin de confirmer la solidité de nos conclusions.
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Annexes
.................................................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
Annexe 2 : Extraits de la version française du questionnaire
............................... . . . . . . . . . . . . .
Annexe 3 : Compétences du répondant : sa fonction
.......................... . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
....................................... . . .
Annexe 5 : Compétences du répondant : implication
........................................... . . . . . . . . . . . . .
Annexe 6 : Explication des barèmes
............................................................................ . . . . . .
Annexe 7 : Analyse interfactorielle
................................................................ . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
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hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
Annexe 2 : Extraits de la version anglaise du questionnaire
Annexe: Questionnaire
Source : http://fdv.univ-lyon3.fr/fusac/
hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
Conditions:
Please answer this questionnaire with reference to:
Do not consider a transnational Deal, or a Deal where the target company is listed on a stock exchange.
Please indicate the year when the Deal was legal y completed:
2000 or before / 2001 / 2002 / 2003 / 2004 or after
2 - Please indicate the turnover of the acquirer company in euros (turnover before tax) after the Deal:
3 - Please indicate the turnover of the target company in euros (turnover before tax) before the Deal:
4 - Please indicate the economic sector (services, industry, or both) in which the acquirer company operates:
services / industry / mixed
5 - Please indicate more specifical y the type of activity of the acquirer company:
6 - Please indicate the economic sector (services, industry, or both) in which the target company operates:
services / industry / mixed
7 - Please indicate more specifical y the type of activity of the target company:
8 - Please, based on your own judgment, assess the complexity of the Deal:
Very complex / Complex / Average / Simple / Very simple / Don't know
Step 1 Preliminary Information:
The purpose of these questions is to estimate the preliminary phase of the Deal, starting from the first informal contacts with
target (but also, and not limited to, instructing consultants, establishing initial contacts with business bank, identifying
constraints such as time table, etc...) up to the signing of the confidentiality agreement (included).
16 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
17 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
18 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
19 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
20 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
21 - Do you have any specific comments on this step?
hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
9 - To help us to assess the complexity of the Deal in a comparative manner, please indicate the number of sites of the target company:
10 - To help us to assess the complexity of the Deal in a comparative manner, please indicate the number of type of products sold by the
target company:
11 - To help us to assess the complexity of the Deal in a comparative manner, please indicate the number of national markets in which
the target company operates:
12 - Please indicate the number of employees of the combined company after the Deal:
13 - Please indicate the number of Deals you (the Informant) have been involved in your professional career:
14 - Please indicate the number of people (internal and external) who work on the Deal:
Questions:
Step 0 Deal structure:
The purpose of this question is to identify the type of M&A transaction you have been involved into.
15 - What is the type of M&A transaction you have in mind in answering this questionnaire?
9 - To help us to assess the complexity of the Deal in a comparative manner, please indicate the number of sites of the target company:
10 - To help us to assess the complexity of the Deal in a comparative manner, please indicate the number of type of products sold by the
target company:
11 - To help us to assess the complexity of the Deal in a comparative manner, please indicate the number of national markets in which
the target company operates:
12 - Please indicate the number of employees of the combined company after the Deal:
13 - Please indicate the number of Deals you (the Informant) have been involved in your professional career:
14 - Please indicate the number of people (internal and external) who work on the Deal:
Questions:
Step 0 Deal structure:
The purpose of this question is to identify the type of M&A transaction you have been involved into.
15 - What is the type of M&A transaction you have in mind in answering this questionnaire?
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Step 2 Phase Surrounding the Letter of Intent:
The purpose of these questions is to estimate the phase surrounding the letter of intent, starting from the signing of the
confidentiality agreement (but also, and not limited to, discussion on the planning of external communication, first legal
implications, Deal structure proposal) and ending with the signing of the letter of intent (included).
22 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
23 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
24 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
25 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
26 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
27 - Do you have any specific comments on this step?
Step 3 Due Diligence:
The purpose of these questions is to estimate the phase starting from the sending of the due diligence request list (including the
audit-investigating process, the data room) to the signing of the asset purchase agreement (excluded). Below are
distingished the financial and the legal steps of the due diligence process.
Sub-Step 3-1 Financial Due Diligence:
The purpose of this first set of questions is to estimate the financial due diligence process only, such as accounting verifications,
hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
financial audit, balance sheet and profit and loss account checking, etc.
28 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
29 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
30 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
31 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
32 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
33 - Do you have any specific comments on this step?
Sub-Step 3-2 Legal Due Diligence:
The purpose of this second set of questions is to estimate the legal due diligence process only, such as reviewing contracts,
evaluating litigations, assessing environmental issues, etc.
34 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
35 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
36 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
37 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
38 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
39 - Do you have any specific comments on this step?
Step 4 Asset Purchase Agreement:
The purpose of these questions is to estimate the phase starting from the negotiation of the asset purchase agreement
(including, and not limited to, discussing over the drafts, the time table for execution, consulting the work council, if
necessary) to the signing of the asset purchase agreement (included).
40 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
41 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
42 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
43 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
44 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
45 - Do you have any specific comments on this step?
Step 5 Ancillary Documents:
The purpose of these questions is to estimate the phase starting from the negotiation of the ancillary documents (such as
escrow agreement, shareholders agreement, minutes of shareholders meeting, financing contracts, labor contracts,
license contracts, etc...) to the signing of these ancillary documents (included).
46 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
47 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
48 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
49 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
50 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
51 - Do you have any specific comments on this step?
Step 6 Regulatory Approvals:
The purpose of these questions is to estimate the process of obtaining various regulatory approvals necessary to complete the
transaction (competition authority approval, other regulatory approvals, etc...).
52 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
53 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
54 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
55 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
56 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
57 - Do you have any specific comments on this step?
Step 7 Closing:
The purpose of these questions is to estimate the phase starting from the week preceding the closing date to the closing date
itself, where proof of ownership or other documents are delivered, and payment transferred.
58 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
59 - What is your estimate of time to complete this step (days)?
60 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
61 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
62 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
63 - Do you have any specific comments on this step?
Step 8 Post-Closing:
The purpose of these questions is to estimate the post-closing phase, after the closing date: typically, this is - for instance -
where price adjustment occurs, indemnification requests are made, earn-out follow-up is carried out. However disputes
must not be considered in this step, as step 9 is specifically dedicated to disputes assessments.
64 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
hal-00335087, version 1 - 14 Nov 2008
65 - What is your estimate of time to complete this step (weeks)?
66 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
67 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
68 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
69 - Do you have any specific comments on this step?
Step 9 Disputes:
The purpose of these questions is to estimate if disputes occured after the Deal. Below are distingished disputes without any
formal summons before a court or an arbitration tribunal, and disputes with such formal ligitation.
Sub-Step 9-1 Disputes without formal litigation:
The purpose of this first set of questions is to estimate if disputes, without any formal summons before a court or an
arbitration tribunal, occured.
70 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
71 - What is your estimate of time to complete this step (months)?
72 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
73 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
74 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
75 - Do you have any specific comments on this step?
Sub-Step 9-2 Disputes with formal litigation:
The purpose of this second set of questions is to estimate if disputes arising after formal summons before a court or an
arbitration tribunal, occured.
76 - What is your estimate of working days to complete this step (Person-Days)?
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77 - What is your estimate of time to complete this step (months)?
78 - Your estimation of cost to complete this step nowadays (euros)?
79 - How satisfactory was this step for you?
Very satisfactory / Satisfactory / Average / Unsatisfactory / Total y unsatisfactory / Don't know
80 - Please, explain the reason for this level of satisfaction / unsatisfaction:
81 - Do you have any specific comments on this step?
SECTION IV: Personal information (confidential, for classification purpose only)
82 - What is your current position?
Attorney (partner) / Attorney (associate) / C Level: CEO / C Level: COO / C Level: CFO / C Level: General Counsel / Head / responsible
for M&A / Management / Other
83 - If you are in the above category "other," please specify your current position and your level of responsibility:
84 - How long have you worked for this company (years)?
1-5 / 6-10 / 11-15 / 16 or more
85 - How involved are you in M&A activities?
Not at al / A bit / Average / Much / Very much
86 - How clear was this questionnaire?
Not at al / A bit / Average / Much / Very much
87 - Thanks a lot for your contribution!If you are interrested in a summary of the findings, check this box.
88 - Would you like to add any additionnal comments?
89 - Would you like to inform us about your email address?
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Annexe 3 : Compétences du répondant : sa fonction
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a c q u i s i t i o n s e n %
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Annexe 5 : Compétences du répondant : implication
I m p l i c a t i o n e n f u s i o n s - a c q u i s i t i o n s e n %
Enormément
Enormément
Beaucoup
Moyennement
Moyennement
Beaucoup
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Annexe 6 : Explication des barèmes
E u r o s & S a t i s f a c t i o n
e g r é d e s a t i s f a c t i o n :
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Annexe 7 : Analyse interfactorielle
« c o û t » e t « s a t i s f a c t i o n »
« c o û t » e t « s a t i s f a c t i o n »
7 ( 2 ) A n a l y s e d e r é g r e s s i o n : f a c t e u r s « c o û t » e t « t a i l l e d e
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