La reformulation de Modigliani : l'introduction des effets de richesse

Malheureusement, cette thèse l'existence de l'effet d'encaisse réelle permet de garantir, quand le taux de salaire monétaire est flexible, l'existence d'un équilibre de plein emploi n'est pas aussi bien établie que l'on n'a pu, à l'époque, le penser. Il manque, en effet, pour apprécier la portée des arguments un cadre intertemporel adéquat. De surcroît, l'hypothèse d'une élasticité unitaire des anticipations en conservant le statut de variable exogène au taux d'inflation anticipé n'est guère adéquate pour étudier le processus d'ajustement.

Les conclusions du modèle viennent nuancer celles qui étaient obtenues en l'absence d'effet richesse. Le chômage résulte, fondamentalement, de la rigidité du taux de salaire monétaire à la baisse. L'existence d'une trappe à liquidités ne peut expliquer le chômage que dans une situation où la monnaie est une pure monnaie interne et où la dette publique est nulle. La neutralité de la monnaie est remise en question par l'existence d'une dette publique et Modigliani conteste vivement les conclusions de Patinkin sur ce point. Enfin, on en viendra rapidement à penser que la discussion de l'effet d'éviction n'est pas suffisante pour comprendre les effets à long terme de déficits publics financés par emprunt.

Le modèle de base est celui que Modigliani présenta en 1963. C'est un modèle à 4 marchés : marché des biens, marché des titres, marché du travail et marché de la monnaie. Bien que Modigliani explicite l'existence d'un marché des titres, il n'en fait, réellement, aucun usage. L'élément nouveau est l'introduction comme argument des fonctions de consommation et de demande de monnaie de la richesse réelle définie comme la somme de trois éléments

Cette définition de la richesse globale repose sur l'idée que la dette publique constitue une richesse nette. C'est un point crucial du modèle. D'autre part, Modigliani corrige les propriétés d'homogénéité des fonctions. Les fonctions de demande réelle sont homogènes de degré zéro dans la richesse monétaire initiale et dans le niveau général des prix. On notera qu'il maintient l'hypothèse d'une élasticité unitaire des anticipations : les prix anticipés varient comme les prix courants si bien que la hausse des prix laisse inchangé le taux d'inflation anticipé. Le plus simple, dans ces conditions, est d'admettre que le taux d'inflation anticipé est nul ce qui permet d'assimiler le taux d'intérêt réel au taux d'intérêt monétaire.

Les notations sont les suivantes : c?est la consommation réelle, y est le produit réel, A0 la richesse initiale des agents, P le niveau général des prix, i l'investissement réel, k0 le stock initial de capital, yd la demande réelle de biens, ys l'offre réelle de biens, f la fonction de production croissante et concave, N est l'emploi, W le taux de salaire monétaire, Ns l'offre de travail, ns la fonction croissante d'offre de travail, W0 le niveau minimum du salaire monétaire, y le produit réel, Md la demande d'encaisses monétaires nominales, Ms l'offre de monnaie, M la masse monétaire, M0* la monnaie " gouvernementale ", c'est-à-dire cette fraction de la masse monétaire qui a pour contrepartie une dette de l'État vis-à-vis du système bancaire, B0 la valeur des titres de la dette publique détenus par les ménages ou par les firmes. On notera le caractère déroutant de la condition (8) d'autant plus que Modigliani, dans son commentaire, parle d'elle comme d'une condition de market-clearing. Il aurait été, évidemment, plus satisfaisant d'écrire que l'emploi était égal au minimum de l'offre et de la demande de travail.

On dit que la monnaie est neutre si les variables réelles (ici le produit réel, la consommation réelle, l'investissement réel, l'emploi, le taux de salaire réel et le taux d'intérêt) ne dépendent pas de l'offre de monnaie. Si la monnaie est neutre, une variation acquise une fois pour toutes de la masse monétaire n'affecte que les variables monétaires, ici le niveau général des prix et le taux de salaire monétaire. On distingue soigneusement la neutralité de la monnaie et la super neutralité. On dit que la monnaie est super neutre si une variation du taux de croissance de la masse monétaire n'affecte pas les variables réelles.

Évidemment, si le modèle est dichotomique, dans le sens précédent, les valeurs d'équilibre des variables réelles ne dépendent pas de l'offre de monnaie. Autrement dit, la dichotomie implique la neutralité. Mais, en plus, les valeurs d'équilibre des variables réelles ne dépendent pas de la forme de la fonction de demande de monnaie.